Spá­um 0,5 pró­sentu­stiga stýri­vaxta­hækk­un

Sjö vikur frá síðasta fundi – horfum aðeins til baka

Peningastefnunefnd hækkaði stýrivexti um 0,5 prósentustig eftir síðasta fund, þann 23. ágúst. Þá voru ýmsir hagvísar farnir að benda í rétta átt, eins og við fórum ýtarlega yfir í síðustu stýrivaxtaspá. Verðbólgan hafði farið hjaðnandi, úr 8,9% í júní í 7,6% í júlí og skýr merki komið fram um að peningalegt aðhald væri loks farið að bera árangur víðar en á íbúðamarkaði. Íbúðaverð hafði lækkað nokkuð hressilega tvo mánuði í röð og árshækkun vísitölu íbúðaverðs fór niður í 0,8% í júlí, lægsta gildi frá því í janúar 2011. Verðbólguvæntingar höfðu aftur á móti ekki gefið jafnmikið eftir og peningastefnunefnd hefði viljað, þrátt fyrir 1,25 prósentastiga stýrivaxtahækkun í maí. Vaxtahækkanir voru heldur ekki farnar að segja greinilega til sín á vinnumarkaði þar sem enn mældist skortur á vinnuafli og atvinnuleysi undir þremur prósentum.

Nefndin veitti litla sem enga framsýna leiðsögn í síðustu yfirlýsingu, tók aðeins fram að framhaldið myndi „ráðast af þróun efnahagsumsvifa, verðbólgu og verðbólguvæntinga“.

Og hver hefur þróun efnahagsumsvifa, verðbólgu og verðbólguvæntinga verið síðan þá?

Í stuttu máli er verðbólgan nú 0,4 prósentustigum hærri, verðbólguvæntingar virðast hafa versnað og þrátt fyrir að verulega hafi hægt á vexti einkaneyslu mældist hagvöxtur 4,5% á öðrum ársfjórðungi.

1. Verðbólgan upp um 0,4 prósentustig

Peningastefnunefnd kom síðast saman í lok ágúst og þá var nýjasta verðbólgumælingin fyrir júlímánuð, 7,6% verðbólga. Verðbólgan sem nú blasir við nefndinni er septembermælingin sem Hagstofan birti í gær, 8,0%. Það var viðbúið að verðbólgan myndi mjakast upp á við í ágúst og september, en hún jókst þó örlítið meira en við bjuggumst við. Verðbólga á þriðja ársfjórðungi var 7,8%, rétt yfir nýjustu spá Seðlabanka Íslands upp á 7,7% á fjórðungnum. Sú spá kom út samhliða stýrivaxtaákvörðun ágústmánaðar og hlýtur að hafa verið höfð til hliðsjónar við þá ákvörðun.

2. Vísbendingar um hærri verðbólguvæntingar

Væntingar um verðbólgu í framtíðinni auka verðbólguþrýsting og torvelda peningastefnunni að ná böndum á verðbólgu. Þegar launafólk gerir ráð fyrir hækkandi verðlagi er það líklegra til að krefjast mikilla launahækkana í því skyni að verja kaupmáttinn. Að gefnum hærri launakostnaði eru fyrirtæki líklegri til að hækka verð á vörum og þjónustu og kröftug eftirspurn gerir þeim einnig betur kleift að velta kostnaðarhækkunum út í verðlag.

Eftir því sem verðbólga er þrálátari eykst hættan á því að kjölfesta verðbólguvæntinga losni sem veldur því að væntingar sveiflast auðveldar upp á við með aukinni verðbólgu. Verðbólga hefur nú verið yfir 7,5% í sautján mánuði, eða síðan í maí á síðasta ári. Þar af hefur hún þrettán sinnum mælst yfir 9,0%.

Marktækasta vísbendingin sem við höfum um það hvernig verðbólguvæntingar hafa þróast frá síðasta fundi peningastefnunefndar er á skuldabréfamarkaði. Verðbólguálag á skuldabréfamarkaði er munurinn á ávöxtunarkröfu óverðtryggðra skuldabréfa og verðtryggðra, sem gefur vísbendingu um spá markaðarins um verðbólgu fram í tímann. Verðbólguálag til fimm ára hefur hækkað úr 4,1% til 4,6% frá síðasta fundi peningastefnunefndar. Álagið til tíu ára hefur heldur ekki gefið eftir þrátt fyrir hærri vexti, heldur hækkað úr 4,1% í 4,2%, og er langt yfir markmiði Seðlabankans um 2,5% verðbólgu.

Við teljum að peningastefnunefnd líti þessar vísbendingar um óhagstæða þróun verðbólguvæntinga alvarlegum augum og telji þörf á að herða taumhaldið til þess að halda þeim í skefjum. Auk þess teljum við að hækkun verðbólgu úr 7,6% í 8,0%, og umræða um að verðbólga hafist aukist, kyndi enn frekar undir væntingar um verðbólgu í framtíðinni og rýri trú markaða og almennings á því að verðstöðugleiki sé í kortunum.

3. Ágætis gangur í hagkerfinu þótt vaxtahækkanir slái á neyslu landsmanna

Í sumar mátti loks greina merki þess að vaxtahækkanir væru farnar að halda aftur af innlendri eftirspurn. Kortavelta Íslendinga tók að dragast saman milli ára, og hefur nú dregist saman sex mánuði í röð, eftir að hafa aukist nær viðstöðulaust frá ágúst 2021. Einkaneysla jókst aðeins um 0,5% á öðrum ársfjórðungi, eftir að hafa aukist um 4,6% á þeim fyrsta, en einkaneysla á mann dróst saman um 2,8%.

Þessar vísbendingar um áhrif peningastefnunnar á innlenda eftirspurn virðast hafa spilað stóran þátt í því að nefndin tók minna skref á síðasta fundi en á fundunum þar á undan. Nefndin hefur þessi áhrif aftur í huga og því teljum við ólíklegt að vextir verði hækkaðir meira en um 0,5 prósentustig.

Hingað til hefur hagvöxtur staðið vaxtahækkanirnar ágætlega af sér. Hann mældist 4,5% á öðrum ársfjórðungi og hagvöxtur á fyrri helmingi ársins er 5,8%. Ekki er ólíklegt að vextir fari að hægja í auknum mæli á hagkerfinu á næstu misserum, en hagvaxtarhorfur fyrir árið í ár eru ekki alslæmar.   

Spáum 0,5 prósentustiga hækkun

Raunvextir segja til um raunverulegt taumhald peningastefnunnar, þ.e. hversu háir vextirnir eru með tilliti til verðbólgu. Það var ekki fyrr en nýlega sem raunstýrivextir urðu jákvæðir, þ.e. fóru að hafa þensluminnkandi áhrif á hagkerfið. Þrátt fyrir snarpar vaxtahækkanir allt frá miðju ári 2021 héldust þeir neikvæðir, og þensluhvetjandi, vegna þess hversu hratt verðlag hækkaði á sama tíma.

Frá síðustu ákvörðun peningastefnunefndarinnar hefur taumhaldið losnað, hvort sem raunstýrivextir eru mældir út frá liðinni verðbólgu eða væntri verðbólgu. Út frá liðinni verðbólgu hafa raunstýrivextir lækkað um 0,4 prósentustig frá síðustu ákvörðun, en ef væntingar eru metnar út frá verðbólguálagi á skuldabréfamarkaði til fimm ára hafa raunstýrivextir lækkað um 0,5 prósentustig. Til þess að halda sama peningalegu aðhaldi og náðist í síðustu ákvörðun þarf nefndin því að hækka vexti um 0,5 prósentustig.

Þá hlýtur að hafa áhrif að spennan á vinnumarkaði er enn greinileg, atvinnuleysi var aðeins 2,9% í ágúst, launavísitalan hefur hækkað um 10,8% á síðustu 12 mánuðum og áfram er mikil eftirspurn eftir starfsfólki. Nú styttist óðum í kjaraviðræður og samningar á langstærstum hluta vinnumarkaðarins losna stuttu eftir áramót.

Í ljósi aukinnar verðbólgu og vísbendinga um að markaðir hafi litla trú á að verðstöðugleiki sé í sjónmáli teljum við að nefndin ákveði, í fimmtánda sinn í röð, að hækka vexti. Það má færa rök fyrir 0,25% hækkun, og ekki óhugsandi að nefndin taki lítið skref í þetta sinn og bíði átekta. Það væri hins vegar í betra samræmi við ákvarðanir nefndarinnar síðustu mánuði að stíga fast til jarðar og hækka vexti um 0,5 prósentur.

Fyrirvari